Ukraine – økonomisk politik i krigstid


Hvordan kan et land føre makroøkonomisk politik, hvis dets første prioritet er at vinde en krig, der koster dyrt på alle niveauer? Der er ingen nemme løsninger hverken for finans - eller pengepolitikken, kun svære afvejninger. Lån og bistand udefra er helt afgørende for, at Ukraine kan bevare et minimum af økonomisk stabilitet.

Af Holger Sandte, chefanalytiker i EKF

Rapporter fra Ukraine handler mest om krigens gang, nogle gange om det enorme behov for genopbygning, men sjældent om økonomisk politik. Den økonomiske politik befinder sig, som hele landet, i undtagelsestilstand. Udgifterne til krigen skal finansieres, men samtidig skal Ukraine så vidt muligt opretholde de normale funktioner som for eksempel den offentlige forvaltning, sygehuse og skoler. Samtidigt må centralbanken sørge for, at inflationen ikke accelerer til hyperinflation, og dermed ødelægger folks opsparing - og i sidste ende hele økonomien.

Udgifter til forsvar dominerer alt andet

Finanspolitikkens helt grundlæggende udfordring er den dybe kløft mellem udgifter og indtægter. Økonomien forventes at skrumpe med ca. 35 pct. i år og kunne falde yderligere næste år. I takt med økonomien er også skatteindtægterne styrtdykket og dækker nu kun ca. 40 pct. af udgifterne, som er steget mest på forsvarsområdet. Udgifterne til forsvar og sikkerhed (f.eks. politi) udgør nu ca. 60 pct. af de samlede statsudgifter – før krigen var det under 20 pct. Som følge af krigen stiger også socialudgifterne, bl.a. til afbødning af den høje arbejdsløshed og den store, interne folkevandring i Ukraine til de vestlige regioner.

Udgifterne skal finansieres, og der er ingen vej uden om et markant underskud på de offentlige finanser. I 2021 havde Ukraine et budgetunderskud på 3,3 pct. af BNP. For 2023 forventer den ukrainske regering et underskud på 38 mia. USD (20 pct. af BNP) alene for centralstaten. Landet satser på at få 18 mia. USD i lån og bistand fra USA og 12 mia. USD fra EU. Derudover er der låneforhandlinger med den Internationale Valutafond om et tocifret milliardbeløb.

Ukraine er afhængig af disse offentlige finansieringskilder, fordi landet har mistet adgang til de private, internationale gældsmarkeder. De private kreditorer har accepteret en restrukturering af Ukraines udlandsgæld, som inkluderer en udsættelse af tilbagebetalinger i to år. Det aflaster Ukraines finanser med 6 mia. USD.

Centralbank mellem valutastabilisering og statsfinansiering

Hvis pengene fra USA, EU og valutafonden kommer og underskuddet ikke bliver større end forventet, kan den ukrainske centralbank (NBU) holde op med at bruge seddelpressen til finansiering af underskuddet. Det sker i vidt omfang i år, hvor NBU indtil nu har dækket 30 pct. af statens underskud. Centralbanken finansierer altså staten direkte. Det er ikke noget, ansvarlige centralbanker gør i normale tider, men nu gælder der ingen regler. Den såkaldte ”monetarisering af statsgælden” medfører, at bankerne svømmer i likviditet. På den ene side bidrager det til et stabilt banksystem. Indtil nu har der ikke været tegn på et ”bank run”, og det er en stor bedrift for den ukrainske politik i aktuelle situation.

På den anden side betyder så meget likviditet i banksystemet dog, at bankerne ikke behøver hæve deres renter for at tiltrække kundeindskud. Inflationen er steget til 25 pct. Dermed er bankernes indskudsrenter på ca. 12 pct. ikke særlig interessante for den ukrainske opsparer. De negative realrenter giver et incitament til kapitalflugt og betyder også, at pengepolitikken ikke rigtig virker, idet den høje styringsrente på 25 pct. ikke afspejler sig i høje markedsrenterne.

De negative realrenter giver et incitament til kapitalflugt

I juli 2022 indførte NBU en fastkurspolitik over for den amerikanske dollar. Den meget høje styringsrente skal holde valutakursen stabil. For tiden fungerer det, men i sidste ende harmonerer statsfinansiering ikke med inflationskontrol og en stabil valutakurs. For centralbanken vil det være det bedste at kunne trække sig fra statsfinansiering. Det forudsætter dog, at staten får lån og bistand nok fra udlandet. I hvert fald venter der en svær opgave for Ukraines nye centralbankchef, Andriy Pyshnyy.

Læs mere